李景忠

　　对于财务管理的目标，有多种观点，有企业或股东价值最大化说，有利润最大化说等。其实这些观点都存在着不同的缺陷和不足。其中股东价值最大化似乎是正确的。可是怎样评价股东在企业的价值呢？没有规范统一的方法，现在最普遍的方法是用股票的现值（价格）进行量度。上市公司是可以计量的，可是非上市公司怎么计量才是最准确的呢，这在理论和实践中都存在着许多问题，计算的结果争议颇多。而且股东价值最大化是一个复杂的概念，超出了财务管理的范围。因此股东价值最大化作为财务管理的目标是有商榷之处的。利润最大化目标说更是值得商榷的，已有许多否定文章见诸报端，在这里无需赘言。
　　笔者认为，企业财务管理目标的最优选择应该是企业经济增加值率最大化。企业经济增加值率最大化目标模式，是指企业通过财务上的合理经营，采取最优化的财务政策，充分考虑资金时间价值和风险及报酬的关系，在保证企业长期稳定发展的基础上，追求一定时间内所创造的经济增加值（EVA）与投入资本（C）之比的最大化。
　　经济增加值(EVA)是企业净经营利润减去对投资在该企业所有资本的机会成本的合理估算。它能够表明一定时期为股东增加了多少价值。 EVA是专门从股东的角度定义的利润。比如，假设股东们预期他们的投资产生1５％的回报，这时他们实际上是希望通过在投资企业税后经营利润的分红超过其投入资本的机会成本的1５％来赚钱。对于投资一家风险企业的股东们来说，1５％是可接受的最低限度的回报，在获取1５％的"真正"利润以前，一切的收入充其量只是向这一目标迈进的积累过程。
　　1982年，美国人M?Stern与 G?Bennett Stewart合伙成立Stern Stewart & Co.财务咨询公司，推出能够反映企业资本成本和资本效益的EVA指标。专门从事EVA应用咨询，并将EVA注册为商标。
　　经过近20年不遗余力的推广，经济增加值已经为美国资本市场和企业所接受。越来越多的企业集团采用经济增加值作为下属子公司业绩评估和经营者奖励依据。
　　美国不少投资分析家认为，用未来预期经济增加值解释公司股票价格比目前流行的每股收益或净资产收益率好。高盛、第一波士顿等投资银行以及麦肯锡、毕马威等管理、会计咨询公司都尝试用EVA指标替代每股收益进行投资价值分析和管理咨询。而机构投资者则逐渐以EVA来评价公司为股东创造价值的能力。
　　管理大师彼得?德鲁克在《哈佛商业评论》中指出，EVA是衡量"总要素生产率"的尺度。《财富》甚至称它为"当代最轰动的财务理念"。
　　实际上，EVA理念的始祖是剩余收入（Residual Income）或经济利润（Economic Profit），并不是新观念，作为企业业绩评估指标已有200余年历史。但EVA给出了剩余收益可计算的模型方法。
　　EVA（经济增加值）的计算方法
　　EVA等于税后净利润减去资本成本。
　　EVA =（R-C）×A
　　EVA = R×A-C×A
　　R是资本收益率，即投入资本报酬率，等于税前利润减去现金所得税再除以投入资本；
　　C是加权资本成本，包括债务成本以及所有者权益成本；
　　A即投入资本，等于资产减去负债，其中，资产中除去现金，负债中除去长期负债和短期负债以及递延税款。（商业信用负债）
　　R×A即为税后净营业利润。
　　C×A即为资本成本。
　　在经济增加值标准下，资本收益率高低并非投资和企业经营状况好坏的评估标准，关键在于收益是否超过资本成本。
　　资本增值：资本收益 > 资本成本；　
　　 资本保值：资本收益 = 资本成本；
　　资本贬值：资本收益　资本成本
　　只有在R，即资本收益率大于资本成本（W）时，企业的经济价值才会增加，其投资者，包括股东或债权人的权益价值相应增加。
　　目前的会计处理方法反映了债务成本，却忽略了股权资本的成本。在会计报表上，投资者的股权资本投入对公司来说是无成本的。EVA则认为股东必须赚取至少等于资本市场上类似投资的收益率，资本获得的收益至少要能补偿投资者承担的风险。EVA就是企业税后净经营利润扣除资本成本（债务成本和股本成本）后的余额。在EVA准则下，投资收益率高低并非企业经营状况好坏和价值创造能力的评估标准，关键在于是否超过资本成本。
　　德鲁克大师在《哈佛商业评论》上的文章解释说："我们称之为利润的东西，也就是企业为股东留下的金钱，通常根本不是利润。只要有一家公司的利润低于资金成本，公司就是处于亏损状态，尽管公司仍要缴纳所得税，好像公司真的盈利一样。相对于消耗来说，企业为国民经济的贡献太少，在创造财富之前，企业一直在消耗财富。"
　　由于经济增加值(EVA)是在扣除全部所用资本的机会成本后的剩余利润。EVA把包括机会成本在内的所有资本成本都考虑在内，它显示出企业创造或摧毁的财富量，是对企业真实经济利润的一个评定，或者说EVA大致显示了股东和资方投资在公司的所得与他们投资在其它可比风险上所要求的最低回报相比盈余或亏损的数额。
　　根据EVA的评估方法，当经营利润增长而没有占用额外的资金，或者新的资金投入于收益率高于资本成本的项目，或者将资金从不足以弥补其成本的项目中撤出，在这些情况下EVA将增长，经营者为股东创造了价值。
　　在企业经济增加值EVA不变时，考虑企业的资本投入C，就可衡量企业资本增值的效率。若EVA现值越大，而C不变或越小，企业经济增加值率就趋向最大化；反之亦然。以企业经济增加值率作为财务管理的目标，具有以下优点：①考虑了取得报酬的时间，并利用时间价值的原理进行计量。而且经济增加值的一个重要属性是投资年度的EVA的现值，等于其投资年度的NPV（现金净流量现值），而未来的企业现金净流量现值之和就是企业价值。因此，这一目标模式包容了企业价值最大化目标模式。②科学地考虑了风险与报酬的联系。③克服了企业在追求利润上的短期行为。因为不仅目前的利润会影响企业的经济增加值率，预期未来利润对其经济增加值率的影响作用也会更大。④将经济增加值的现值与投入资本的现值进行比较，可评价和分析企业资本增值的效率。进行企业财务管理，不仅要正确权衡报酬增加与风险增加的得与失，努力实现二者的最佳平衡，而且必须讲究投入资本的增值效率，使企业价值最大化的同时，资本增值效率也最大。因此，企业经济增加值率最大化观点，体现了对经济效益的深层次认识，是现代财务管理的最优目标。
　　企业经济增加值率最大化，作为现代财务管理目标的最优选择，还具有几个明显的特征，主要可分为以下五点：
　　??企业经济增加值率最大化摈弃了以财务利润为核心的传统基础，更注重目标的兼容性和导向性。现代企业理论认为，企业是多边契约关系的总和，各方都有自身利益，共同参与和构成企业的利益制衡机制。若试图通过损坏一方的利益而使另一方获利，其结果必然会导致矛盾冲突，不利于企业的长期稳定发展。而企业经济增加值最大化，包容了企业价值最大化目标，具有兼容性的一面。由于企业经济增加值（EVA）是根据公式R×A-C×A来确定的，以R×A为基础，考虑资本投入及综合资本成本，要使EVA最大化，就必须充分利用财务资源，这无疑都有赖于财务管理目标的正确导向，而企业经济增加值率最大化，恰好有利于上述功能要求的实现。
　　??企业经济增加值率最大化注重财务管理目标的相关性特征。科学合理的财务管理目标必须考虑与企业有契约关系各方面的利益。企业一定时期内的经济增加值，才是企业增加的财富。企业经济增加值率最大化是在发展中考虑经济问题，在企业经济增加值的增长中来满足各方利益关系。从逻辑关系上看，当企业财富总额一定时，各方利益是此消彼长的关系；而当企业财富增加后，各种契约关系人的利益都会较好地得到满足，实现财务管理的良性循环。
　　??企业经济增加值率最大化符合优化财务资源配置，提高经济资源配置效率的要求。企业经济增加值是一个相对数指标，在考虑资金时间价值和风险价值的前提下，总括地反映投入每一单位资本带来的经济增加值，它是一个效率性指标；它不仅反映投入资本的效果，而且反映投入资本的增值效率。企业经济增加值率最大化，不仅要求企业充分利用财务资源，更重要的是优化财务决策，提高财务资源利用效率。因为，社会资源通常流向企业经济增加值率最大化的企业或行业，这不仅有利于实现社会效益最大化，而且也有利于提高社会经济资源的配置效率。
　　??企业经济增加值率最大化目标更具现实性，符合我国社会主义市场经济的国情。我国正逐步建立和完善社会主义市场经济体制，企业改革也正向建立现代企业制度逐步迈进。但现代企业制度的建立在我国有着独特的、复杂的发展历程。因此，与国外企业相比，在微观方面，我国企业就更加强调财务管理的重要地位，提高财务资源配置效率，最终达到企业经济增加值率最大化。同时应强调职工的利益与权利，强调资本的保值增值，强调社会财富的积累，强调各方利益的协调，实现共同发展和共同富裕。在市场作用方面和宏观调控方面，要重点强调市场配置资源的基础作用，同时必须强化宏观调控，规避市场风险，提高社会资源配置的效率。所以，在选择财务管理目标时，仅仅局限于股东这一利益主体是不符合我国国情的；选择企业价值最大化目标，也未体现出资源配置效率性的要求。而只有企业经济增加值率最大化，才是符合社会主义市场经济特点的、最优的、最现实的选择。
　　---企业经济增加值率最大化目标有利于财务管理的专业化，避免财务管理的过于宽泛。现在在理论上有一种错误的倾向，认为财务管理无所不能，在这种财务理论的误导下，财务实践中出现了财务管理工作目标不集中，不明确甚至是混乱的态势。以至于财务管理部门什么工作都要管，都要插手。由于财务管理人员的专业所限，往往导致管理的不规范和瞎指挥，出现决策失误，给企业带来了很大的危害。财务工作出现了帮别人种了种了责任田，荒了自己的自留地的尴尬局面。财务管理被削弱。而经济增加值率为目标的财务管理目标，就是以财务为核心的价值管理目标，它关注于资金、利润的管理，更关注资金的合理高效利用，资本的运营和管理，资金风险和时间的管理，机会成本的分析。它更专业，更有利于发挥财务管理人员到专业特点，使财务管理真正聚焦到专业管理上来，充分发挥财务管理的作用，避免目前存在的财务管理的假大空虚，肃清财务管理是万能的错误论调，正本清源。让财务管理工作者回归到专业管理上来，踏实工作，务实创新。
　　　
　　作者工作单位：青岛亨达集团　副总裁、财务总监、高级审计师
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